来源：eResearc++h杨荣团队
作者：杨荣
养老理财产品比较研究
摘要
2022年3月1日，中国银保监会发布《关于扩大养老理财产品试点范围的通知》，养老理财产品试点范围由“四地四机构”扩展为“十地十机构”。
我国养老理财产品首批试点反响积极，市场需求旺盛，目前试点扩围，银行理财子养老理财产品正稳步发展，发挥补充我国养老体系第三支柱的积极作用。
养老理财产品特点：1）非母行第三方独立托管，较好地实现风险隔离，提高安全性；2）产品期限呈现长期性；3）产品准入门槛低、理财费率低，具有普惠性；4）业绩比较基准较高，设置在4.7%-8%区间内，具有高收益率；5）中或中低风险等级，且设置风险保障机制，稳健性强；6）实行长期资产配置策略，80%左右资金配置于固定收益类资产，0-20%资金配置于权益类或金融衍生类；7）通过设置提前赎回机制、定投机制等提供必要的流动性。
养老理财产品和一般性理财产品比较：1）从规模来看，养老理财产品在我国理财产品市场份额不到2%；2）从产品期限来看，养老理财产品长期性凸显；3）从收益率水平来看，养老理财产品收益率普遍高于一般性理财产品。
各类养老产品比较：1）从规模来看，养老保险产品＞公募养老foF＞养老理财产品；2）从产品收益率水平来看，公募养老FOF＞养老理财产品＞养老保险产品；3）从波动性上看，公募养老FOF＞养老理财产品＞养老保险产品；4）从产品期限来看，养老保险产品＞养老理财产品＞公募养老FOF。
养老理财前景展望：1）未来可能会出台税收优惠、养老金个人账户制等相关制度，推动养老理财产品发展；2）将立足“养老”特性，寻求产品多样化、差异化发展；3）养老理财产品未来试点将进一步扩大，市场规模将稳步扩张；4）银行理财子未来可能会携手国民养老保险，加大养老金融产品供给。
我们预计，未来养老理财产品的市场份额将会稳步提高，养老理财产品将成为银行理财子的主要拳头产品。主要原因为：1）利好政策助力发展；2）试点结果表明养老理财产品需求旺盛，供小于求；3）养老理财产品具有长期性、稳健性、高收益率、普惠性的产品竞争优势。
目 录
一
前言
中国养老保障体系由三支柱构成，由基本养老保险和社会保障基金构成的公共养老金作为第一支柱，由企业年金和职业年金构成的职业养老金作为第二支柱，以及个人养老金作为第三支柱。根据银保监会前期征求意见稿，第三支柱养老产品主要包括商业银行的个人养老储蓄存款、银行理财子公司的个人养老理财产品、养老险公司的个人商业养老金产品、保险公司提供的商业养老保险产品。目前中国养老保障体系仍主要依靠第一支柱，即依靠国家养老，随着人口老龄化问题逐渐严峻，养老市场缺口较大，急需发展第二支柱和第三支柱进行补充。
第三支柱在中国的发展时间较短，其所占市场规模、产品种类和人口覆盖率均较低。近年来，我国加快搭建三支柱养老保障体系，第三支柱的发展受到重视。2021年3月5日，十三届全国人民代表大会第四次会议召开，李克强总理在2021年政府工作报告中提出“规范发展第三支柱养老保险”。2022年3月5日，第十三届全国人民代表大会第五次会议召开，李克强总理在政府工作报告中再次提出要“继续规范发展第三支柱养老保险”。在政策支持之下，银行、保险、基金各行业都相继推出养老产品。根据《中国养老金融调查报告（2021）》统计，人们偏好通过银行理财的途径进行养老，具体而言，在调查样本之中，愿意参与银行养老理财产品的占比最高，达到61%，愿意参与养老保险产品和养老基金产品的占比分别为46%和26%。
二
中国养老理财发展沿革
银行养老理财产品早在2009年就出现在市场之上，2009年6月，交通银行在银行业内率先推出“得利宝·久久添利”理财产品，该产品是国内首只银行系养老理财产品。该产品借助中长期稳健投资为客户带来稳定收益，满足客户教育投资、个人养老等中长期理财需求。此后，银行业在养老理财产品中积极探索，国有大型商业银行、全国性股份制商业银行以及城商行等区域性银行都推出了养老理财产品。但是总体来看，由于受产品设计、居民养老理财意识较弱等因素影响，养老理财产品并没有真正发展起来，养老属性也不突出，甚至是有些所谓养老理财产品还给投资者带来损失。
2021年9月10日，银保监会正式发布《关于开展养老理财产品试点的通知》，宣布“四地四机构”进行银行养老理财产品试点工作，具体而言，工银理财在武汉和成都、建信理财和招银理财在深圳、光大理财在青岛开展养老理财产品试点。同时，该通知也要求持续清理名不符实的“养老”字样理财产品，维护养老金融市场良好秩序。2021年12月6日，建信理财、工银理财、招银理财、光大理财的首批试点产品正式上线开售。“四地四机构”试点推出的养老理财产品均受到市场欢迎，体现出市场对该类养老产品的热切需求。
2022年1月30日，银保监会办公厅发布《关于贝莱德建信理财有限责任公司开展养老理财产品试点的通知》，批准贝莱德建信理财有限责任公司参与养老理财产品试点工作，贝莱德建信在广州市和成都市开展养老理财产品试点，试点期限暂定一年。试点阶段，贝莱德建信养老理财产品募集资金总规模先期限制在100亿元人民币以内，实施过程中经过评估可再进行调整。
2022年2月25日，银保监会制定并发布《关于扩大养老理财产品试点范围的通知》。该通知规定，自2022年3月1日起，养老理财产品试点范围由“四地四机构”扩大至“十地十机构”，养老理财产品试点地区扩大至“北京、沈阳、长春、上海、武汉、广州、重庆、成都、青岛、深圳”十个地区，试点理财公司允许在试点地区范围内自主选择一个或多个试点地区销售养老理财产品，但不得超出试点地区进行销售。试点机构扩大至“工银理财有限责任公司、建信理财有限责任公司、交银理财有限责任公司、中银理财有限责任公司、农银理财有限责任公司、中邮理财有限责任公司、光大理财有限责任公司、招银理财有限责任公司、兴银理财有限责任公司和信银理财有限责任公司”十家银行理财子公司，相较于去年的“四地四机构”新增“交银理财、中银理财、农银理财、中邮理财、兴银理财和信银理财”六家银行理财子公司。此外，对于已开展试点的工银理财、建信理财、光大理财和招银理财，单家机构养老理财产品募集资金总规模上限由100亿元人民币提高至500亿元人民币；对于本次新增的试点理财公司，单家机构养老理财产品募集资金总规模上限为100亿元人民币。银行养老理财产品试点扩大，一方面增加国内养老理财产品供给，另一方面有利于丰富第三支柱养老产品，满足人们对于养老产品的多样化需求，能够有效地从整体上缓解中国国内日益增长的养老压力。
三
养老理财产品的概述、特点、及各家行差异
（一）养老理财产品概述
如图表2所示，根据中国理财网发布的数据显示，截止至2022年3月11日，已有11只养老理财试点产品发行。本文选取4家代表性银行理财子公司并分析其养老理财产发展现状，选取的4家银行理财子公司分别为建信理财、光大理财、工银理财和招银理财，均为首批获批养老理财产品试点机构。
1、建信理财
建信理财有限责任公司成立于2019年，注册资本150亿元，是建设银行的全资子公司。建信理财是全国首家开业的商业银行理财子公司，2021年9月10日成为首批获批试点养老理财产品的四家机构之一。
2021年12月6日，建信理财在深圳市正式推出养老理财产品“安享固收类封闭式养老理财产品2021年第1期”，募集期为2021年12月6日至2021年12月15日，该产品期限为5年，风险等级为二级，属于中低水平。该产品投资性质为“固定收益类”（投资于存款、债券等债权类资产的比例不低于80%），运作模式为封闭净值型，业绩比较基准下限为5.8%，业绩比较基准上限为8%。建信理财首只试点产品一推出即受到市场热捧，产品销售尤为火爆，受到深圳投资者热切关注和购买，该产品于2021年12月6日上午9：00开售，截至当天中午12：00，募集金额就已达到20亿元。截止至2022年3月9日该产品净值为1.0039。
2022年，建信理财在深圳市又陆续推出养老理财产品。2022年1月5日，建信理财在深圳正式推出“安享固收类按月定开式（最低持有5年）养老理财产品”，中低风险，目前处于存续状态，截止至2022年3月2日产品净值为0.9965。该产品的业绩比较基准范围为4.8%-7%，是一只开放式净值型的养老理财产品。2022年1月24日，建信理财继续推出“安享固收类封闭式养老理财产品2022年第1期”，中低风险，目前处于存续状态，截止至2022年3月2日该产品净值为0.9986。
2022年3月1日，建信理财成为扩大养老理财产品试点机构之一，于2022年3月4日正式推出“安享固收类封闭式养老理财产品2022年第2期”，中低风险，业绩比较基准范围为5.8%-8%，目前处于在售状态。
2、光大理财
光大理财有限责任公司成立于2019年9月，公司前身是中国光大银行总行的一级部门——资产管理部。2021年9月10日成为首批获批试点养老理财产品的四家机构之一。
2021年12月6日，光大理财在青岛正式发行养老理财产品“颐享阳光养老理财产品橙2026第1期”，运作模式为封闭式净值型，期限5年，风险等级为二级，属于中低水平，业绩比较基准为5.8%，投资性质为“混合型”。该产品在开售首日，无论是产品募集规模还是募集速度，都屡创光大银行青岛分行理财产品销售新高。截止至2022年3月4日该产品净值为1.0081。
随后，光大理财在青岛市又陆续发行两款养老理财产品。2021年12月22日，光大理财正式发行“颐享阳光养老理财产品橙2027第1期”，截止至2022年3月2日该产品净值为1.0082。2022年1月24日，光大理财发行开放式净值型养老理财产品“颐享阳光养老理财产品橙2028”，该产品资金规模不固定，从产品的起始日期到终止日期可以在理财协议约定的时间和场所申购、赎回，且按照份额发行并定期或不定期披露单位份额净值。截止至2022年3月4日该产品净值为1.0056。
2022年3月1日，光大理财成为扩大养老理财产品试点机构之一。在试点扩围后，光大理财表示，将在十座试点城市开展养老理财试点工作。此外，光大理财表示将重点布局封闭式产品和开放式产品两条产品线，在2022年上半年陆续实现养老理财两条产品线、四种类型产品的全面布局。2022年3月9日，光大理财在“十地”（重庆、湖北、深圳、北京、吉林、上海、四川、广东、辽宁、青岛）正式发行“颐享阳光养老理财产品橙2027第2期”。
3、工银理财
2021年9月10日成为首批获批试点养老理财产品的四家机构之一。2021年12月6日，工银理财发行养老理财产品“颐享安泰固定收益类封闭净值型养老理财产品”，运作模式为封闭式净值型，期限5年，风险等级为三级，属于中等水平，业绩比较基准下限为5%，业绩比较基准上限为7%，投资性质为“固定收益类”。截止至2022年3月9日该产品净值为1.0073。
2022年3月1日，工银理财成为扩大养老理财产品试点机构之一。工银理财于2022年3月11日在“十地”发行养老理财产品“颐享安泰固定收益类封闭净值型养老理财产品(22GS5188)”，该产品风险等级为二级，属于中低水平，投资性质为“固定收益类”。
4、招银理财
2021年9月10日成为首批获批试点养老理财产品的四家机构之一。2021年12月6日，招银理财在深圳市发行养老理财产品“招睿颐养睿远稳健五年封闭1号固定收益类养老理财产品”，产品属性与建信理财发行的首只养老理财产品相同。该产品也受到投资者热切关注和购买，2021年12月15日提前结束募集，募集金额80亿元，从发行至募集结束，该产品有效交易总笔数超过3万笔，平均每笔金额高达20万元，2021年12月6日中午12：00左右，该产品完全售罄。截止至2022年3月11日该产品净值为1.0052。
2022年3月1日，招银理财成为扩大养老理财产品试点机构之一。
（二）养老理财产品特点
如图表3所示，展示的是我国首批发行的四只养老理财产品的基本情况。下面以首批推出的四只养老理财产品为例来分析我国养老理财产品的产品特点。
1、非母行第三方独立托管：风险隔离
银行保监会要求养老理财产品实施非母行第三方独立托管，而不能放在母行进行托管，所以目前已发行的养老理财产品均为非母行第三方独立托管，这进一步实现风险和母行之间的隔离，提高养老资金安全性。
2、产品期限：长期性
我国首批发行的四只养老理财产品均为封闭式净值型理财产品，四只产品的投资期限均为5年，相较于我国其他类型理财产品，养老理财产品具有明显的长期性特征，符合投资者为养老储备资金的长期投资需求。根据中国理财网发布的《中国银行业理财市场年度报告（2021）》统计，我国理财产品期限结构逐渐拉长，截止至2021年12月，理财公司新发封闭式产品加权平均期限为574天，银行机构新发封闭式理财产品加权平均期限为320天。产品期限长有助于帮助投资者形成长期投资的投资理念，从而有效引导形成长期稳定资金。随着本次试点扩大，未来可能会有期限更长的养老理财产品面世。
3、准入门槛低：普惠性
我国首批发行的四只养老理财产品均面向个人投资者进行销售。从认购起点来看，四只养老理财产品的认购起点均为人民币1元，1元起购，1元递增，投资门槛极低，产品普惠性凸显。从理财费率结构来看，四只养老理财产品基本只收取管理费和托管费，均无认购费和销售服务费，具体而言，招银理财和建信理财的产品仅收取0.02%托管费和0.1%管理费，光大理财收取0.015%托管费和0.1%管理费，工银理财收取0.02%托管费且无管理费，而同类普通的固定收益类或混合类理财产品的固定管理费通常在0.4%-1%之间不等，所以极低的理财费率也充分体现了养老理财产品的普惠性特点。养老理财产品准入门槛低，使得产品普惠性凸显，有利于养老理财产品的群体覆盖率的提高。
4、收益及风险：稳健性
从收益率来看，首批发行的四只养老理财产品均设置了较高的业绩比较基准，收益率在5.8%-8%之间，体现长期投资、价值投资的理念。具体而言，招银理财和建信理财的产品业绩比较基准为5.8%-8%，光大理财的产品业绩比较基准为5.8%，工银理财的产品业绩比较基准为5%-7%。根据中国理财网发布的《中国银行业理财市场年度报告（2021）》统计，截止至2021年12月，我国理财产品加权平均年化收益率3.55%，2021年各月度，我国理财产品加权平均年化收益率最高为3.97%、最低为2.29%。
从风险等级来看，首批发行的四只养老理财产品风险较低，其中，光大理财、招银理财和建信理财的产品风险等级均为二级，属于中低风险水平，工银理财的产品风险等级为三级，属于中级风险水平。
从投资结构来看，养老理财产品采用符合养老需求、科学合理、成熟稳健的长期资产配置策略，塑造低波稳健的收益特征。招银理财、建信理财和工银理财的产品属于“固定收益类”（即投资于存款、债券等债权类资产的比例不低于80%），光大理财的产品属于“混合类”。以招银理财推出的养老理财产品为例，其产品募集资金资产配置主要以持有标准化债权资产及非标债权资产至到期为目的，选择投资于信用风险可控、收益较高的固定收益类资产，其中不低于80%的资金配置于固定收益类资产，0%-20%的资金配置于权益类资产或者金融衍生品类资产，而持有金融衍生类资产必须严格以套期保值为目的。此外，养老理财产品存在一系列投资限制，包括投资单支证券不超过产品净资产10%等。
从风险保障机制来看，首批发行的四只养老理财产品设置风险保障机制来降低产品风险、保障养老资金安全。银行养老理财产品主要是通过事前投资限制降低风险投资以及建立风险金方式降低风险发生之时的损失，包括但不限于收益平滑基金、风险准备金、预期信用损失减值准备等，其中收益平滑基金指的是将养老理财产品超过业绩比较基准的超额收益部分按照一定比例纳入平滑基金并进行专项管理，专项用于合理平滑养老理财产品收益，收益平滑基金能够熨平收益波动，使得产品收益呈现稳定上升的态势，降低风险；风险准备金指的是管理人按照规定比例提取的风险准备金，用于弥补因管理人违法违规、违反理财产品合同约定、操作错误或者技术故障等给理财产品财产或者投资者造成的损失。多重风险保障机制能够较好地保障投资者养老资金的安全。
5、机制设计：流动性
首批发行的四只养老理财产品均设置现金分红机制、定投机制和提前赎回机制，保证资金一定程度的流动性和灵活性。具体而言，在产品封闭期内或产品到期日前，投资者因罹患重大疾病或者购房等大额支出急需提前赎回时，可以申请提前赎回，赎回费不同机构收取标准不同，大致在0%-2%左右。这些机制的设置为投资者提供了必要的流动性，使得投资灵活度上升。
（三）养老理财产品各家行对比
1、主要销售地区不同
根据中国理财网披露的目前已发行的11只银行养老理财产品的具体信息，在扩围之前，工银理财养老理财产品主要销售地区为湖北省和四川省，建信理财和招银理财养老理财产品主要销售地区为深圳市，光大理财养老理财产品主要销售地区为青岛市。扩围之后，截止至2022年3月11日，光大理财和工银理财已推出在“十地”销售的养老理财产品，广泛满足投资者的养老理财需求。
2、产品运作模式存在差异
目前已有的11只养老理财产品中，光大理财和建信理财发行过开放式净值型养老理财产品，即光大理财2022年1月24日发行的“颐享阳光养老理财产品橙2028”和建信理财2022年1月5日发行的“安享固收类按月定开式（最低持有5年）养老理财产品”。开放式净值型产品的资金规模不固定，从产品的起始日期到终止日期可以在理财协议约定的时间和场所申购、赎回。招银理财和工银理财仅发行过封闭式净值型养老理财产品，其产品资金规模被限定，从产品的起始日期到终止日期不再接受新的投资也不能赎回。
3、产品风险水平存在差异
从产品风险等级来看，在目前已有养老理财产品之中，除了工银理财2021年12月6日发行的“颐享安泰固定收益类封闭净值型养老理财产品(21GS5688)”的风险等级为三级，即中级风险，其他银行理财子发行的共计11款养老理财产品风险等级均为二级，即中低风险。从产品投资性质来看，光大理财的4只产品投资性质均为“混合类”，其他三家银行理财子的7只产品投资性质为“固定收益类”。
4、产品收益率和风险保障机制设计不同
收益平滑基金属于养老理财产品风险保障机制的核心内容，目的在于合理平滑养老理财产品收益，熨平产品收益率波动，使其稳健性提高。不同银行理财子关于计提日设置、提取条件、提取比例等规则设计存在差异。光大理财发行的3只产品中有2只产品业绩比较基准为固定数值模式（5.8%），其将产品超过业绩基准的差额收益按照50%的比例纳入平滑基金，且平滑基金每日预提，每月最后一个自然日为支付基准日。招银理财和建信理财的业绩比较基准均为区间数值模式（招银理财已发行1只产品为5.8%-8%；建信理财已发行3只封闭式净值型产品为5.8%-8%，1只开放式净值型产品为4.8%-7%），所以在收益平滑基金规则设计上考虑了业绩基准区间下限和区间中枢。工银理财已发行1只产品业绩比较基准也是区间数值模式（5%-7%），但是其收益平滑基金规则设计更为复杂，计提需同时满足三个计提前置条件。
四
养老理财产品同一般理财产品的异同
理财产品指的是由商业银行或其他金融机构设计并发行的金融产品，将产品销售资金汇聚形成募集资金后将会按照理财产品合同约定投资于权益类资产、固定收益类资产等等，获得投资收益之后按照合同约定规则分配给投资者，相关机构收取管理费、托管费等费用。理财产品是一种收益共享、风险共担的金融产品。截止至2021年末，全市场理财产品存续36319只，存续资金规模高达290030亿元。养老理财产品指的是银行理财子发行的适用于进行养老资金规划的一类理财产品，目前我国养老理财产品仍处于试点阶段。养老理财产品是一种特殊的理财产品，下面分析养老理财产品和一般理财产品的差异。
第一，从产品名称来看，养老理财产品和一般理财产品之间分界线明确。养老理财产品受到监管规范和重视，根据银保监会规定，只有符合一定条件的理财产品的名称才能带有“养老理财产品”字样，而一般理财产品的产品名称不能出现“养老”字样。该规定整顿了养老理财产品名称乱象，帮助投资者区分养老理财产品和一般理财产品，避免养老投资需求的投资者对非养老理财产品的理财产品进行错误投资。
第二，从规模来看，养老理财产品处于发展初期，目前在理财产品市场中所占规模较小，未来发展空间较大。根据中国理财网统计，2021年我国新发理财产品全市场总量为47611只，募集资金规模约为122万亿元，其中21家理财公司新发理财产品8596只，募集资金规模约为44万亿元。2021年我国存续理财产品36319只，存续产品规模约为29万亿元，其中21家理财公司存续产品10483只，存续产品规模约为17万亿元。截止至2021年12月31日，我国养老理财产品均由银行理财子发行，养老理财产品共计4只，按照募集上限产品规模约为400亿元。2022年3月1日扩容之后，按照获批各行募集上限计算，养老理财产品市场规模大约为2700亿元，在我国理财产品市场中所占份额不到2%。
第三，从产品期限来看，养老理财产品具有更为明显的长期性，产品期限一般为5年，远长于其他理财产品期限。如图表7所示，我国全市场封闭式理财产品期限呈现期限不断拉长的趋势，引导理财产品资金向长期稳定方向发展。根据中国理财网发布的《中国银行业理财市场年度报告（2021）》统计，2021年12月，全市场封闭式理财产品加权平均期限接近500天，1年以上期限的封闭式理财产品占比为63%左右。2021年12月，银行机构新发封闭式理财产品加权平均期限为320天，理财公司新发封闭式产品加权平均期限为574天。如图表8所示，我国目前已发行的11只养老理财产品期限最低5年，其中9只封闭式养老理财产品的平均期限为5年，未来各行可能会推出产品期限更长的养老理财产品。
第四，从产品收益率水平来看，养老理财产品收益率水平普遍高于一般性理财产品收益率，原因在于养老理财产品募集资金的长期性和低流动性。如图表9所示，近年来理财产品的产品年化收益率大约在2.5%-4.5%区间之内，且一般来说，理财产品年化预期收益率与其产品期限呈现正相关关系，即理财产品的产品期限越长，其产品年化预期收益率越高。如图表10所示，根据中国理财网发布的《中国银行业理财市场年度报告（2021）》统计，我国理财产品加权平均收益率水平大致在3%-4%区间之内。相比之下，目前已发行的11只养老理财产品的产品收益率大约位于4.7%-8%区间之内，产品收益率水平高于一般性的理财产品收益率。此外，养老理财产品大部分的风险等级为中低级，即在控制较低风险水平下，达到了超过一般性理财产品的业绩水平。背后的原因可能来自于两个方面。其一是养老理财产品的长期性。目前已发行封闭型养老理财产品期限为5年，除患重大疾病等极特殊情况不得赎回，这意味着投资者投入资金在5年时间内处于封闭状态，较长的养老资金投资周期提高了产品的风险承受水平，能够使得其将目标锁定在长期投资收益之上，长期稳定的资金投向国家长期战略领域，减少短期震荡的影响，从而获得更高的投资收益。其二是养老理财产品的风险保障机制设计，收益平滑基金的机制设计使得养老理财产品能够熨平短期波动，从而使得产品业绩表现更加稳健，促使投资者能够较为稳定地长期持有养老理财产品，提供更为长期稳定的投资资金，有利于资金的长期价值投资，从而获得更高收益。
五
养老理财产品同养老保险产品的异同
在我国人口老龄化加速的趋势下，养老需求日益强烈。随着养老市场多元化发展，银行养老理财产品和保险公司的养老保险产品作为补充养老金的构成部分，均是我国养老保障体系“第三支柱”的重要构成。目前我国养老保险产品主要有税延养老险、养老保障管理产品、商业养老保险、长期保险、住房反向抵押养老保险和专属商业养老保险等。以下对银行养老理财产品和保险公司养老保险产品进行比较分析。
（一）相同点
1、我国养老保障体系为由基本养老保险为第一支柱、企业年金为第二支柱、个人养老为第三支柱的三支柱养老保障体系。银行养老理财产品和保险公司养老保险产品均是我国养老保障体系“第三支柱”的组成部分，均为商业化产品，发挥着补充养老金的作用，用于补充第一、二支柱养老金的不足。
2、银行养老理财产品和保险公司养老保险产品具有相同的产品目标受众，处于同一目标市场当中，目标人群均指向养老需求群体或者具有强制储蓄、资产增值的群体，包括中老年人群体和提前进行养老规划的年轻群体。
3、二者产品特点相同，均具有稳健性、长期性，追求在保证安全性的同时追求较高的收益性，为了保证较高的安全性，银行理财产品募集资金和养老保险产品保费资金多配置于固定收益类资产，股票等权益类资产配置比例较低，同时对于相关资金进入资本市场投资设置相关投资限制。此外，银行养老理财产品也通过设置风险准备金、收益平滑基金、减值准备等方式强化产品风险保障机制，目前已推出4支银行养老理财产品风险评级均为中低风险级别。而由于投资期限较长，所以银行养老理财产品和保险公司养老保险产品均能达到投资长期稳健增长、强制储蓄的作用。
（二）不同点
1、产品本质性质不同。银行理财子的养老理财产品发行主体是银行理财子，由理财公司发行管理，本质上属于银行理财产品，是净值型产品，具有非保本浮动收益的特点。保险公司的养老保险产品发行主体是保险公司，属于具备确定性养老金领取的保险产品，受保险法保护。
2、产品时间周期不同。根据目前已推出的养老理财产品来看，银行理财子的养老理财产品投资周期为5年，未来或有期限更长的养老理财产品面世。保险公司的养老保险产品时间周期相较于银行养老理财产品更长，从投保开始至生命周期结束，是面向客户老年期间的养老金领取。
3、产品投资门槛不同。银行养老理财产品投资门槛相对较低，以已推出的四支银行养老理财产品为例，1元起购，1元递增，产品普惠性极为突出。保险公司养老产品起投门槛高于1元，譬如，国华人寿推出的全民保养老金产品，起投门槛为10元，而大多数的养老保险产品起投门槛更高，譬如，太平人寿“岁岁金升”养老保险产品最低起投为100元/月。
4、产品规模不同。根据银保监会发布的《关于扩大养老理财产品试点范围的通知》的规定，目前养老理财产品总募集上限从400亿元大幅增加至2700亿元。对于保险公司的养老保险产品，2017年业内人士预计中国商业养老保险在未来5年其保费将超过3万亿元。根据中国保险业协会统计，2020年商业养老年金保险已积累了超过5800亿元的保险责任准备金。
5、产品收益率及保底收益不同。根据已推出四支银行养老理财产品的数据，收益率在5.8%-8%之间，而根据在支付宝上线的专属养老保险产品的数据，收益率在5.3%-5.35%之间、但通常具有保底收益率。
6、风控机制不同。银行养老理财产品的风控机制主要是通过事前投资限制降低风险投资以及建立风险金方式降低风险发生之时的损失，包括但不限于收益平滑基金、风险准备金、预期信用损失减值准备等。保险公司通过长久期资产匹配负债刚性现金流需求，通过对未来的最优估计提取保险责任准备金，并通过风险边际把控不利情景的影响。在实际业务运营中，通过前中后的承保、理赔动态追踪和调节费率，实现长期的费率平衡、调节长寿风险的影响。
六
养老理财产品同公募养老FOF的异同
FOF（Fund of Funds）又名基金中的基金，是一种投资于各类基金的基金产品，FOF产品通过配置基金产品而间接地将产品募集资金配置于权益类资产、债券等资产。公募养老FOF也是我国养老保障体系第三支柱的一种重要组成部分，公募养老FOF划分为目标风险型和目标日期型两大类，其中目标风险型产品指的是根据投资者风险偏好水平和风险承受程度来进行不同比例资产配置的基金产品，目标日期型产品指的是根据投资者生命周期不同阶段不同的风险承受能力和风险偏好水平进行不同比例资产配置的基金产品。我国公募养老FOF首只产品成立于2018年9月，首只公募养老FOF产品正式发行于2018年8月。自2018年以后，我国公募养老FOF发展迅速。截止至2021年底，我国公募养老FOF产品规模已经突破千亿。下面分析养老理财产品和公募养老FOF产品的差异。
第一，从市场规模来看，目前我国公募养老FOF产品数量和规模均高于养老理财产品，产品市场成熟度也高于养老理财产品。如图表10所示，我国公募养老FOF产品自2018年9月首只产品正式成立之后发展迅速，2021年更是呈现井喷式发展，2021年全市场新发公募养老FOF产品52只，发行总份额达到379.59亿份。截止至2021年底，全市场公募养老FOF规模已突破1000亿元。而相较于发展近4年的公募养老FOF，我国养老理财产品去年底才正式开始试点，仍处于试点时期。
第二，从产品期限来看，养老理财产品期限长期性明显。养老理财产品期限五年或更长，根据中国理财网数据统计，当前已发行11只养老理财产品的产品期限最低为五年，长期性特征显著。公募养老FOF产品以三年持有期产品为主。从全市场已发行公募养老FOF产品期限结构来看，三年期产品占比高达50%，一年期产品占比为36%，五年期产品占比仅为14%。从2021年新发公募养老FOF产品期限结构来看，五年期产品占比仅为17%，三年期产品占比为45%，一年期产品占比为38%，可见我国公募养老FOF产品也在朝着更为长期的产品期限结构方向发展。
第三，从资产配置来看，公募养老FOF产品资金主要投资于基金，养老理财产品资金主要投资于固定收益类资产。如图表13所示，2021年公募养老FOF产品87.74%的募集资金投资于基金产品，仅有3.97%资金投资于股票，仅有4.59%资金投资于债券。公募养老FOF对于股票、债券等资产的配置属于通过投资基金产品实现间接持有。养老理财产品募集资金约80%左右配置于固定收益类资产，0-20%左右资金配置于权益类资产或者金融衍生类资产，养老理财产品对于各类资产的配置是通过市场进行直接持有。从配置资产穿透角度来看，公募养老FOF产品投资于权益类资产的比例高于养老理财产品，而其风险水平也高于养老理财产品。从风控机制来看，二者也存在较大差异。公募养老FOF依赖产品本身二次分散的产品特征降低风险水平。公募养老FOF是投资于基金的基金，形成的投资组合具有极高的多元性和分散度，相当于经过两次风险分散，从而降低产品的风险水平。养老理财产品主要是通过设置一系列风险保障机制来降低产品波动风险，譬如收益平滑基金、风险准备金、预期信用损失减值准备等。
第四，从产品收益率来看，公募养老FOF产品收益率水平高于养老理财产品。目前已发行的11只养老理财产品的业绩比较标准大约在4.7%-8%区间之内，公募养老FOF五年期产品成立以来的平均收益率高达9.35%，收益率水平较高。产品收益率表现差异和两类产品资产配置策略不同有关，从穿透角度来看，公募养老FOF配置于权益类资产的比例高于养老理财产品，风险水平较高，较高产品风险和较高收益相匹配。
第五，从理财费率来看，由于公募养老FOF的两道收费，其理财费率远高于养老理财产品。公募养老FOF是投资于基金的基金，投资经理配置于市场中基金产品所支付的理财费是FOF产品成本的一部分，此外投资经理也需要获得为投资者进行专业化投资的报酬，双重收费使得公募养老FOF理财费率较高。如图表15所示，公募养老FOF五年期产品平均管理费率为0.82%，平均托管费率为0.17%，平均销售服务费率为0.30%。如图表17所示，以我国首批发行的四只养老理财产品为例，托管费率大约为0.02%，管理费率约为0.1%或者免管理费，远低于公募养老FOF收费水平，这也是养老理财产品的核心竞争力之一。
第六，从流动性来看，公募养老FOF流动性强于养老理财产品。公募养老FOF是开放式基金产品，可以随时申购赎回，具有极高的流动性。养老理财产品大部分是封闭净值型产品，在封闭期内无法赎回，其提前赎回机制仅仅只有在发生重大疾病等急需大额支出的情况下才能触发进行赎回，虽然该机制为养老理财产品提供了必要的流动性，但是其流动性水平仍远低于公募养老FOF。从另一方面而言，这也使得养老理财产品的强制储蓄功能强于公募养老FOF产品。
七
养老理财：前景展望
1、制度建设推动养老理财产品发展
在政策角度，未来可能会有相关政策出台利好我国养老保障体系第三支柱的发展。借鉴发达国家的政策设计，未来可能会针对养老理财产品推出一定的税收优惠政策，对投资收益等采取优惠税率等政策，从而吸引投资者投资于养老理财产品，从而扩大养老理财产品的市场广度、宽度和深度，引导投资者进行长期的投资规划。此外，我国未来可能会实行养老资金个人账户制，突破养老资金在三大支柱之间的账户壁垒，使得养老资金能够自由快速地在不同支柱之间进行流转，提高资金使用效率。
2、养老理财立足“养老”特性，寻求多样化、差异化发展
一方面，未来养老理财产品将会继续凸显其“养老”产品特性，长期性、稳健性和普惠性特征突出。交银理财表示未来将会推出期限超过五年的封闭式养老理财产品，使得养老理财产品更好地为国家长期资金需求汇集长期投资资金，也更好地与养老的长期周期相配适。养老理财产品汇集的是“养老”资金，稳健性是产品必不可缺的特性，未来产品会在试点过程中不断优化风险保障机制设计和资产配置方案，继续强调稳健性。多家银行理财子均表示后续养老理财产品推出会继续突出普惠性，通过“低门槛、低费率”让养老理财产品更加下沉，提高产品普惠性和覆盖率。
另一方面，未来养老理财产品将会在“养老”特性之上，更多的寻求产品多样化、产品差异化发展。目前养老理财产品同质化较高，各行养老理财产品之间差异并不大。在试点过程中，将会为未来进一步发展积累大量数据和经验，从而帮助各家银行理财子进行客户画像，形成不同年龄段、不同客户群体的养老需求特征，进而在未来针对不同细分客群设计具有针对性、差异性的养老理财产品，使得养老理财产品能够更好地贴合不同人群的差异化投资需求。
3、养老理财规模扩张，试点进一步扩大
2021年9月进行“四地四机构”养老理财试点，规定四家首批获批的理财子公司募集上限100亿元。2022年3月1日进一步试点范围扩大至“十地十机构”，首批四家理财子公司上限提高至500亿元，新入围理财子公司上限为100亿元。养老理财产品首批试点获得重大成功，在首批批准试点之后的6个月内，获批机构、试点地区和募集资金上限都得到了全方位、大幅度地扩大，在人口老龄化日趋严峻、养老金缺口较大的现状下，我国政策走向均表明国家对于养老理财产品发展的大力推动。目前养老理财产品最高募集资金规模可以达到2700亿元，千亿级市场规模未来有望继续扩大。随着本次试点扩大之后，未来养老理财产品的市场规模、试点范围等会进一步扩大，遵循“小步慢跑，整体推进”的总体发展原则，让养老理财产品逐渐在全国范围内推行，未来将成为我国养老保障体系第三支柱的中流砥柱。
4、携手国民养老保险加大养老金融产品供给
2021年9月2日，中国银保监会发布《中国银保监会关于筹建国民养老保险股份有限公司的批复》，国民养老保险股份有限公司（下称国民养老保险）注册资本111.5亿元，发起人共17家公司，其中10家为银行理财子公司，理财子公司持股比例高达66.81%。
第一，国民养老保险有助于大量个人资产向长期养老资金转化，使养老理财产品更好地服务于养老。目前我国居民个人资产呈现规模庞大，投资期限短，投资效益低的特点，体现我国居民普遍的投资理念和高储蓄偏好。据统计，我国当前居民金融资产达到160万亿元，而其中56%的金融资产是银行存款，并且大部分期限不足一年。众多银行理财子公司入股国民养老保险，有助于引导我国规模庞大的个人资产形成长期稳定投资资金，从而进行具有“养老”特性的长期投资，提高社会闲置资金利用效率，也有利于养老理财产品的推广和产品“养老”属性的提升。
第二，国民养老保险能够借助10家银行理财子公司的专业理财能力和理财优势进行养老资金的投资管理，提高养老资金投资效益，更好地保障养老资金稳健性投资。众多银行理财子入股国民养老保险的设立，也能够打通银行养老理财产品和商业养老保险之间的壁垒，实现资源共享，加大养老金融产品供给端供给。也有利于加强养老产品竞争，促使更多具有竞争力的差异化产品的设计和推出，有利于推动我国养老保障体系第三支柱的快速发展。
第三，未来银行理财子将携手国民养老保险加大我国养老金融产品供给，将共享专业资产管理优势实现养老资金稳健性投资，保障养老理财产品长期稳健性价值增长。此外，银行理财子和国民养老保险未来可能会互助合作，构建综合性养老金融产品体系，实现合作共赢。
5、养老理财产品未来将成为主流的理财产品
在养老需求旺盛和系列政策助力之下，未来我国第三支柱养老市场将呈现各类产品齐开花的状况，养老理财产品、公募养老FOF、养老保险产品等各类产品将一同分割第三支柱养老市场，呈现各具优势、错位竞争的市场格局，满足不同投资者差异化的养老理财需求。
本报告认为养老理财产品将在未来将会成为主流的理财产品。目前试点工作取得重大成果和市场积极反应，各试点地区养老理财产品销售火爆，一方面表明我国养老产品市场需求极为旺盛，供给小于需求，缺口较大，另一方面也表明我国养老理财有着巨大的未来发展潜力和广阔的发展前景。在理财产品市场之中，养老理财产品相较于一般理财产品所具有的长期性、稳健性、高收益率和普惠性，使得养老理财产品在众多理财产品之中脱颖而出，具有强势的产品优势和市场竞争力。随着国家政策助力、投资者养老理财意识加强以及未来试点更进一步在全国范围内的扩大，在供给端和需求端的共同发力加持之下，未来养老理财产品的市场份额将会稳步提高，养老理财产品将成为银行理财子的主要拳头产品。
